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　　文章来源：金十数据

　　2026年1月，黄金价格一度逼近每盎司5600美元的历史高位，此后出现回落，截至本周四报4473美元，跌幅约20%。面对这一表现，市场对其解读存在分歧：既可以视为未能延续涨势的疲软，也可以理解为相较历史周期而言较为克制的调整。

　　回顾过去二十年的价格轨迹，大幅上涨之后通常伴随着显著回撤。2008年10月金价跌至每盎司697.45美元后，随后上涨170%，至2011年9月升至1884.40美元，但此后又下跌37%，在2018年8月回落至1191.35美元。

　　类似情况在之后再次出现。2018年低点之后，金价上涨74%，于2020年8月达到2072.49美元，但随后又回调22%，在2022年9月降至1620.20美元。整体来看，涨幅越大，后续回调往往越深，同时上涨阶段通常比下跌阶段更为迅速。

　　自2022年9月低点以来，黄金价格累计上涨245%，并在2026年1月创下新高。

　　路透社亚洲商品与能源专栏作家Clyde Russell撰文称，基于之前的反弹和回落模式，在黄金的上升趋势恢复之前，似乎有可能在未来几个月甚至几年内出现更大的下跌。说“这次不一样”存在明显的风险，市场上充斥着这种思维最终被证明是错误的例子。

　　需求变化与支撑因素的转弱

　　Russell称，此前推动金价走高的多重力量正在发生变化。

　　市场曾将本轮上涨归因于三大因素：各国央行持续增持黄金，中国和印度这两大消费市场的强劲需求，以及由通胀、地缘政治风险和美元地位不确定性引发的避险情绪。

　　然而，这些支撑正在减弱。世界黄金协会数据显示，2026年第一季度全球央行购金243.7吨，同比仅增长3%。自2025年初以来，季度购买量基本维持在200吨上下，明显低于2022年年中至2024年底期间的高位水平——当时有五个季度超过300吨。

　　消费端同样降温。中国一季度金饰需求为85.2吨，同比下降31%；印度下降19%，至66.1吨。全球金饰需求整体减少25%，降至260.2吨。高企的金价被认为是抑制消费的重要原因之一，而印度政府提高黄金进口税，也意在压缩需求以缓解国际收支压力。

　　投资需求方面亦出现收缩。黄金ETF在2026年第一季度的净流入为62吨，同比下降73%。综合来看，当季全球黄金总需求为1195.9吨，较2025年同期的1315.6吨减少9%。

　　定价逻辑转向利率预期

　　Russell认为，在需求整体趋弱的背景下，当前金价的驱动机制出现变化。市场影响因素已从传统供需与避险逻辑，转向对货币政策路径的预期。

　　近期黄金与原油价格呈现出反向联动关系，体现出这一转变。当美国与伊朗冲突推高油价时，黄金反而走低；而随着和平协议预期升温、油价回落，黄金则获得支撑。

　　这种联动背后，是油价对美国利率预期的传导作用。油价上涨强化加息预期，同时削弱降息空间，对不产生利息收益的黄金构成压力；反之，油价下跌提升降息可能性，从而利好黄金。

　　在这一机制下，黄金价格走势在很大程度上取决于宏观政策预期的变化，并受到地缘政治局势，尤其是伊朗相关冲突进展的显著影响。

　　最终，Russell写道，这使得黄金与其他资产一样，成为伊朗战争事态发展的“人质”。